Titularizaciones en Ecuador: cómo funcionan

Una titularización es una forma de financiamiento en la que una empresa convierte dinero que espera recibir en el futuro en valores que se venden a inversionistas. Por ejemplo, una empresa que tiene cuentas por cobrar a sus clientes puede transferirlas a un fideicomiso, que emite valores respaldados por esas cuentas. Quien compra esos valores recibe pagos a medida que los clientes pagan.

Es un instrumento más complejo que una obligación corporativa, porque su pago depende de un conjunto de activos concretos y no del balance completo de la empresa. Esta guía está pensada para quien ya entiende la renta fija y las calificaciones de riesgo.

La idea central: un patrimonio separado

La ley permite usar un contrato de fideicomiso mercantil para titularizar activos. El fideicomiso crea un patrimonio independiente, con su propio balance, separado del patrimonio de la empresa que transfiere los activos (el originador), del agente de manejo y de los inversionistas.

Según el artículo 141 de la Ley de Mercado de Valores, los activos de ese patrimonio no pueden ser embargados por los acreedores del originador, del agente de manejo ni de los inversionistas. Ese es el punto clave: el dinero del proceso está aislado.

Por eso, el artículo 111 dice que las fuentes de pago son exclusivamente los bienes del fideicomiso y sus mecanismos de cobertura. Según el artículo 141, el inversionista no puede perseguir los bienes propios del agente de manejo. Si los bienes del fideicomiso rinden menos de lo esperado, la diferencia solo se cubre si el proceso tiene un mecanismo de cobertura. En la titularización de ventas futuras de bienes, por ejemplo, la ley exige la garantía solidaria del originador y otra garantía específica.

Quiénes intervienen

La Ley establece las partes esenciales de cualquier titularización:

• Originador: quien transfiere los activos o derechos sobre flujos futuros.
• Agente de manejo: una administradora de fondos y fideicomisos que obtiene las autorizaciones, recibe los activos, emite los valores, los coloca en oferta pública, administra los activos y distribuye los resultados a los inversionistas.
• Patrimonio de propósito exclusivo: el emisor, un patrimonio independiente constituido mediante un fideicomiso.
• Inversionistas: quienes compran los valores emitidos.
• Comité de vigilancia: al menos tres miembros elegidos por los tenedores de los títulos, sin vínculos con el agente de manejo.

El agente de manejo responde por la buena administración del proceso. Según el artículo 139, no responde por los resultados obtenidos, salvo que las pérdidas se deban a dolo o culpa leve de su parte, declaradas así en sentencia firme.

Qué activos se titularizan

La Ley reconoce varias clases de titularización:

Los activos deben generar flujos de efectivo determinables. La Ley no permite titularizar flujos futuros de cartera, de inmuebles o de proyectos inmobiliarios bajo la modalidad general de flujos, porque esos activos tienen reglas especiales.

Calificación de riesgo

Todo valor de una titularización debe tener al menos una calificación de una calificadora autorizada (artículo 151). La calificación debe indicar los factores que se consideraron y referirse a la legalidad y a la forma en que se transfieren los activos al patrimonio autónomo.

La ley aclara que la calificación del proceso no considera la solvencia del originador, del agente de manejo ni de cualquier tercero. La excepción son las titularizaciones de derechos de cobro sobre ventas futuras: en ellas el originador también debe tener una calificación de riesgo propia.

Un ejemplo en palabras

Imagina una empresa que vende a crédito a miles de clientes. Espera cobrar esas cuentas en los próximos meses. Transfiere esas cuentas a un fideicomiso, que emite valores por un monto menor que el total esperado. A medida que los clientes pagan, el fideicomiso usa el dinero para pagar a los tenedores de los valores.

Si los clientes pagan menos de lo proyectado, el fideicomiso tendrá menos dinero, y los tenedores cobrarán menos. Como el patrimonio está separado, esa diferencia no se cubre con los bienes de la empresa, salvo que el proceso tenga una garantía o mecanismo de cobertura que lo prevea. Ese es el riesgo que hay que entender antes de comprar.

Cómo se pierde dinero

Hay tres formas de perder en una titularización:

• Los flujos rinden menos de lo proyectado. Si la cartera tiene más morosidad de la prevista, el pago a los inversionistas puede reducirse.
• Falla el originador o el agente de manejo. Aunque el patrimonio esté separado, una mala administración puede afectar el proceso.
• Vendes antes del vencimiento a menor precio. Como en otros valores, el precio puede caer si el mercado para ese valor es pequeño.

Además, COSEDE no cubre estos valores. El seguro de depósitos protege depósitos en bancos y cooperativas, no valores de titularización.

Qué revisar en el prospecto

Antes de comprar, revisa el prospecto y el reglamento interno. La Codificación de resoluciones exige, entre otras cosas, que el reglamento incluya la información general del agente de manejo, los gastos y honorarios que se cobran al fideicomiso, la historia de los flujos y la forma de calcularlos, la calificadora, las condiciones de redención anticipada y el destino de la liquidez temporal.

También conviene leer la calificación completa, las garantías específicas si las hay y los casos en que el proceso puede liquidarse antes de tiempo.

Más a fondo

Los límites de monto dependen de la clase de titularización:

1. Cartera: la emisión no puede superar el 100 % del capital insoluto de la cartera transferida. Puede hacerse por tramos durante un plazo de oferta de hasta 18 meses, y un nuevo tramo solo se autoriza cuando el anterior se colocó en su totalidad.
2. Inmuebles: la emisión no puede superar el 90 % del valor presente de los flujos futuros que genera el inmueble. El descuento se hace con una tasa que no puede ser menor a la tasa activa referencial del Banco Central de la semana anterior, y su vigencia es de hasta 30 días.
3. Proyectos inmobiliarios: la emisión no puede superar el 100 % del presupuesto total del proyecto.
4. Flujos en general: el proceso requiere información histórica de al menos tres años, además de proyecciones por el plazo de los valores.

Además, la Codificación fija un tope conjunto. El total de valores en circulación de titularizaciones de flujos de bienes que se espera que existan, más las obligaciones de corto y largo plazo de un mismo originador, no puede superar el 200 % de su patrimonio. Si lo supera, debe constituir garantías específicas que cubran al menos el 120 % del exceso. Para entidades financieras y cooperativas, el tope es el 50 % de su patrimonio técnico constituido.

Estas reglas corresponden a la Codificación con última modificación del 11 de febrero de 2021. Antes de invertir, confirma en la Superintendencia de Compañías, Valores y Seguros si siguen vigentes.

Para ver la base de las obligaciones que se usan en estos procesos, revisa obligaciones corporativas en Ecuador. Y para entender las calificadoras, lee calificadoras de riesgo en Ecuador. Si además te interesa el papel de cada herramienta frente a otros riesgos, consulta tipos de riesgo al invertir.